“本季度未向中国客户销售 H20 产品。” 深知投资者对中国业务的高度关注，英伟达在二季报新闻稿极为靠前的位置，主动提及这一关键信息。然而，即便如此，当地时间 8 月 27 日发布的英伟达二季报，数据依旧耀眼夺目。
该季度总营收飙升至 467 亿美元，同比增长幅度高达 56%；净利润达 264.2 亿美元，同比增长 59%。这一成绩不仅远超英伟达自身在一季报中给出的指引，也大大超出市场预期。在三季度的业绩指引中，即便不包含向中国客户交付 H20 产品的相关营收，预计总营收也能达到 540 亿美元，且毛利率还将持续走高。
但稍有洞察力的人都清楚中国 AI 市场所蕴含的巨大分量与广阔前景。除了 H20 芯片的销售遇阻，英伟达执行副总裁兼首席财务官科莱特・克雷斯还透露，中国市场在数据中心营收中的占比环比已下降至低个位数。财报公布后，英伟达股价一度下跌，市场对其在中国市场发展前景的担忧可见一斑。在财报后的电话会议上，分析师也紧紧抓住这一关键问题提问，而 CEO 黄仁勋不得不为投资者 “描绘未来蓝图”：“今年中国市场为我们带来的机遇规模约为 500 亿美元。若我们能凭借具备竞争力的产品充分把握这一机遇，且鉴于全球 AI 市场整体均在增长，预计中国市场规模每年有望实现 50% 左右的增长。” 由此可见，英伟达当下虽能在营收上保持强劲增长，看似赚钱可以暂不依赖中国市场，但从长远发展战略来看，中国市场却有着不可替代的关键地位。
中国市场，英伟达增长的关键拼图
过去数年，我们早已对英伟达的高增长态势习以为常。不过，到了二季度，英伟达的营收增长节奏发生了变化，不再以超高速狂飙突进，而是放缓至百分之五六十的 “常规” 增速区间。若从环比数据来看，甚至呈现出 “增长乏力” 的迹象，例如营收环比仅增长了 6%。深入拆解业务板块后会发现，从总体数据看，各业务板块看似一片繁荣、齐奏凯歌，但仔细剖析，实则暗藏风险点。
其最核心的数据中心业务营收达 411 亿美元，同比增长 56%，可环比增长却仅有 5%；游戏和 AI PC 业务营收为 42.87 亿美元，同比增长 49%，环比增长 14%；专业可视化营收 6.01 亿美元，同比增长 32%，环比增长 18%；汽车和机器人业务营收 5.86 亿美元，同比增长 69%，环比增长 3%。在数据中心业务方面，专门供应中国市场的 H20 芯片营收大幅减少 40 亿美元，直接导致中国市场在数据中心营收中的占比环比急剧下降至低个位数。英伟达仅靠向中国境外不受限的客户销售了约 6.5 亿美元的 H20 产品，以此勉强抵充了部分损失 —— 要知道，之前他们预估这部分损失高达 80 亿美元。很明显，若英伟达想要在未来持续保持高增长的辉煌业绩，中国市场这块拼图绝对不能缺失。
黄仁勋也明确指出，中国是全球第二大计算市场，同时汇聚了大量 AI 研究人员，“全球约 50% 的 AI 研究人员来自中国，绝大多数领先的开源模型也诞生于中国。因此，美国科技企业能否进入这一市场，意义极为重大。” 令人稍感欣慰的是，经过与特朗普政府的多轮协商，英伟达最终通过 “自愿” 上交 15% 销售额的方式，艰难获得了政府批准，得以向中国企业销售 H20 芯片。然而，首席财务官克雷斯也坦言，目前尚无法确定本季度 H20 的最终营收规模。“但可以肯定的是，若市场需求进一步增加、销售许可进一步获批，我们仍可扩大 H20 的产能并增加交付量。” 在数据中心业务中，英伟达新一代 Blackwell 架构芯片的市场影响力和营收贡献正与日俱增，二季度该产品的营收环比增长了 17%。这不禁让人好奇，Blackwell 架构芯片未来有没有进入中国市场的机会呢？特朗普给出了一个可能的答案：只要性能适当降低，就可以考虑放行对华销售。黄仁勋对此也回应称，“我认为英伟达将 Blackwell 架构芯片引入中国市场的可能性是切实存在的。” 此前就有消息传出，英伟达已经着手打造 “阉割版” B30A 芯片，并准备寻求美国政府批准，以实现对华销售。这款芯片同样基于 Blackwell 架构，但其运算速度仅为 B300 的一半。
汽车和机器人业务：低基数高增长背后的隐忧
在英伟达的营收版图中，搭载于汽车和机器人终端的业务目前占比依然较小。二季度，这一业务板块营收达 5.86 亿美元，同比增长 69%，环比增长 3%。克雷斯表示，增长主要得益于自动驾驶解决方案的强劲推动。“我们已开始交付 NVIDIA Thor SoC，该产品作为 Orin 的继任者，恰逢行业加速向视觉、语言、模型架构、生成式 AI 以及更高阶自动驾驶技术转型的关键节点，堪称我们迄今为止研发的最成功的机器人与自动驾驶计算产品。” 克雷斯还满怀期待地展望道，（Thor）“开辟了数十亿美元的新营收机遇。”
不过，这部分业务与中国市场的关系可谓错综复杂。一方面，Thor 芯片首批上车的企业几乎都是中国车企，如理想、极氪、文远知行等等，这无疑显示出中国汽车市场对英伟达相关产品的认可与接纳。但另一方面，原来最大的两个买家 —— 蔚来和小鹏，都已毅然踏上自研芯片的道路，并逐步应用自研芯片来替代英伟达产品。仅在 2024 年，这两家车企采购的英伟达 ORIN 芯片就接近 100 万片。这一转变在一定程度上解释了为什么汽车业务环比增长近乎停滞。展望未来，理想、小米等车企也必然会加入自研芯片并实现上车应用的行列。与此同时，中低端中国车企也纷纷倾向于采用地平线、华为等国内企业的芯片。由此可见，英伟达在汽车端算力芯片领域曾经的绝对领先地位，如今已悄然出现裂痕。
在机器人业务方面，英伟达表现得相当乐观，宣称各行业的领军企业均已采用 Thor。并且强调机器人应用对设备端及基础设施端的算力需求正呈指数级增长，这将成为英伟达数据中心平台长期需求的重要驱动因素。
AI 热潮下：是否存在泡沫之辩
近一两年，AI 热潮席卷全球，犹如一场熊熊烈火，瞬间点燃了所有 AI 概念股票的热情。英伟达更是凭借在 AI 芯片领域的强大实力，市值飙升，独占全球超过 4 万亿美金的市值高地，这无疑是 AI 热潮带来的巨大红利。在此背景下，美国一线科技企业，以及中国的一些企业，纷纷卷入算力军备竞赛，这让英伟达在这场浪潮中赚得盆满钵满。
然而，一直以来，都有质疑的声音在探讨 AI 目前是否存在泡沫。出人意料的是，AI 泡沫的另一个最大受益者 ——OpenAI 的 CEO 山姆・奥特曼，最近也公开抛出了 “AI 泡沫论”。他直言，“目前投资者整体对人工智能过度乐观吗？我的答案是肯定的。但人工智能是长期以来最重要的变革吗？我的答案同样是肯定的。” 他还形象地比喻道，“泡沫形成时，聪明人会因为一个核心真相而过度兴奋。” 他的这番言论，不禁让人回想起 20 世纪 90 年代那场著名的 “互联网泡沫”，自然也引发了投资者内心的忧虑。
但在黄仁勋看来，AI 泡沫根本不存在。他在电话会议上详细阐述道，英伟达的增长，从最核心层面剖析，驱动力源于推理型智能体 AI 的演进与落地。与过去简单的聊天机器人相比，推理型智能体 AI 模型所需的算力出现了爆发式增长，可能达到前者的 100 倍、1000 倍。若涉及更复杂的研究任务，比如对大量文献的阅读与深度理解，算力需求甚至可能更高。同时，借助智能体 AI 与视觉语言模型，物理世界 AI、机器人技术及自主系统领域也实现了前所未有的突破性进展。
黄仁勋大胆预测，未来五年，全球 AI 基础设施市场将迎来高达 3 万亿至 4 万亿美元的巨大机遇。“过去几年，仅四大云服务提供商（CSPs）的资本支出就实现了翻倍，总额已达约 6000 亿美元。” 他强调，“我们正处于 AI 基础设施建设的起步阶段，而 AI 技术的进步也切实推动其在各行业的落地应用，助力解决各类实际问题。”
黄仁勋还专门回应了专用芯片（ASIC）对英伟达通用芯片的挑战。“目前确实有众多 ASIC 项目启动，相关初创企业也如雨后春笋般涌现，但最终能够成功实现量产的产品却屈指可数，核心原因在于 ASIC 研发难度极高。” 他随后历数了英伟达通用芯片的诸多显著优势。其一是产品广泛覆盖所有云平台，并且与所有计算机厂商都建立了深度合作关系；从云数据中心到本地部署、从边缘设备到机器人，均采用统一的编程模型。“当你研发新的模型架构时，选择在英伟达平台上发布无疑是最合理的决策。” 另外，他还特别提醒，如今的 AI 系统已演变成极其复杂的综合性问题。“人们往往只关注芯片本身 —— 比如大家常讨论的某款 ASIC 芯片，但要研发 Blackwell 与 Rubin 这样的完整平台，需要构建一整套庞大的技术体系：包括能连接高速内存的 CPU、GPU、超级网卡、横向扩展交换机、横向扩展交换机，以及最新推出的跨域扩展交换机……” 黄仁勋自信满满地表示，无论是从增长机遇还是毛利率潜力来看，英伟达架构都是市场的最优选择。
那么，在未来这 3 万亿至 4 万亿美元的巨大市场中，英伟达打算切走多大一块蛋糕呢？黄仁勋给出了一个颇具野心的答案。他表示，目前一座 1 吉瓦（gigawatt）规模的 AI 工厂，其建设成本通常在 500 亿至 600 亿美元之间，而英伟达在其中的贡献占比约为 35%。他还着重强调，英伟达并非仅仅提供 GPU，而是已经成功实现战略转型，摇身一变成为一家 AI 基础设施企业。仅打造一套 Rubin AI 超级计算机，就需要六种不同类型的芯片；若要将其扩展到 1 吉瓦规模，则需要数十万个 GPU 计算节点以及大量机架设备，而这些英伟达都有能力提供。按照黄仁勋对未来市场规模以及英伟达占比的预测简单测算，未来 5 年，英伟达的年营收岂不是要达到 1 万亿 – 1.4 万亿美元，相比现在接近 2000 亿美元的营收，这将是一个数倍的暴增！
英伟达在当下的二季报中展现出了强大的营收与利润增长能力，即便在中国市场面临诸多限制的情况下依然如此。但从长远来看，中国市场对其持续高增长的战略意义不言而喻。在汽车和机器人业务领域，虽然目前呈现出低基数高增长的态势，但随着中国车企自研芯片的推进以及国内竞品芯片的崛起，英伟达也面临着不小的挑战。而在 AI 泡沫的争论中，黄仁勋对英伟达基于推理型智能体 AI 的增长逻辑充满信心，并对未来市场规模做出了极为乐观的预测。英伟达这艘在 AI 芯片领域的巨轮，未来究竟能否在中国市场以及全球市场的汹涌波涛中继续乘风破浪，实现黄仁勋所描绘的宏伟蓝图，无疑值得我们持续关注。
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